ホテル投資の資金配分2026 — J-REIT四半期取得の27%が1案件、実取得9,419億円の年次分解

日本の不動産投資は過去最高、海外資金のシェアは17%から34%へ倍増

ホテルへの配分を語る前に、分母である日本の不動産投資市場そのものが2025年に大きく膨らんだことを押さえておきたい。JLLの集計によれば、2025年通年の日本の不動産投資額は6兆2,180億円と過去最高を更新した。CBREの集計でも2025年通年は前年比31%増の6.5兆円で、これまでの最高だった2007年の5.4兆円を20%上回っている。両社で総額が異なるのは、対象取引の定義（取引規模の下限、開発案件やポートフォリオ取引の扱いなど）が異なるためであり、どちらか一方が誤っているわけではない。

より重要なのは資金の出し手の構成変化である。JLLによると、投資総額に占める海外投資家の割合は2025年通年で34%に達した。2023年・2024年は2年連続で17%まで落ち込んでいたため、シェアは2年で倍増した計算になる。JLLは平常時の水準を20〜25%としており、2025年はそれを大きく超えた「戻りすぎ」の局面だったと読める。加えてJLLは、日本市場で活動する海外投資家の90%超がバリューアッド・オポチュニスティック系の戦略を採ると指摘している。この一点が、ホテルへの配分を考えるうえで決定的に効いてくる。

なぜなら、ホテルは典型的なオペレーショナルアセットであり、運営改善・リブランド・客室構成の組み替えによってNOIを引き上げる余地がオフィスや物流よりも大きい。バリューアッド・オポチュニスティック系の資金が日本に戻れば、その相当部分はホテルに向かう。そして再生を終えた物件は、より低い期待利回りを許容できるコア投資家――すなわちJ-REIT――に売られる。海外ファンドが入口、国内REITが出口という循環が、いま最も鮮明に観測できるのがホテルセクターである。入口側の海外資金がどのような論理で日本のホテルを選んでいるかは、GIC・シンガポールSWFの日本ホテル投資戦略が実際の取得事例から掘り下げている。

J-REITの用途別配分でホテルが首位に — 2026年Q1は取得額の27.0%が1件のホテル

アロケーションの変化がもっとも数字として明快に出たのは、2024年のJ-REIT市場である。アイビー総研の集計によれば、2024年のJ-REIT物件取得額は前年比22%増の1兆3,500億円程度、このうちホテルが3,500億円超を占め、用途別で初めて最大となった。単純計算で取得額の約26%がホテルに配られたことになる。同じ年、住宅が前年比104%増と倍増する一方、オフィスは23%減、物流は9%増にとどまった。ホテル系銘柄が公募増資を実行して物件取得を積極化させたことが、この逆転の直接的な要因だと同社は分析している。

そして2026年第1四半期、配分の集中はさらに極端な形で現れた。CBREによれば、この四半期のJ-REIT全体の物件取得額は4,662億円（前年同期比+5%）。一方、ジャパン・ホテル・リート投資法人は2026年2月25日、東京都新宿区のハイアット リージェンシー 東京を1,260億円で取得すると公表した（取得予定日2026年3月13日）。国内REITによるホテル取得としては過去最大規模である。つまりJ-REITが四半期に投じた資金の27.0%が、ただ1件のホテル取得に配分されたことになる。

この取引の売主は米投資ファンドのKKRと香港の不動産投資会社Gaw Capitalであり、前節で述べた「海外オポチュニスティック資金が入口、国内コア資金が出口」という循環そのものが実行された事例といえる。取得資金は銀行借入650億円と公募増資等で最大695億円が充てられ、取得後は5階フロアに長期滞在型客室を新設し、2部屋を1部屋に統合する改修に約15億円を追加投資する計画が示されている。当該ホテルは1980年9月開業・746室（日本ハイアット 株式会社「報道資料 2026年4月」）で、投資法人のポートフォリオ一覧上の総客室数は712室と記載されている。客室統合を伴う改修計画が、この客室数の差として現れていると読むのが自然だろう。1室あたりに換算すると取得単価は約1億7,700万円（712室ベース）となる。この案件単体の運用パフォーマンスと投資採算については、JHRハイアットリージェンシー東京1,260億円取得の分析で個別に検証している。

上場4法人の実取得を年次分解 — 9,419億円は13年間で29倍の振れ幅を持つ

ここからは外部統計を離れ、国内上場ホテルREITが自ら開示している物件別の取得記録を積み上げて、配分の実態を年次で見る。対象は取得年月をポートフォリオ一覧で開示している4法人――インヴィンシブル投資法人、星野リゾート・リート投資法人、いちごホテルリート投資法人、日本ホテル＆レジデンシャル投資法人――の国内保有物件で、取得価格と客室数がともに開示されている219物件・33,660室・取得価格合計9,419億円である（保有関係マスター2026年8月17日時点）。

この集計にはあらかじめ断っておくべき制約がある。第一に、対象は調査時点で保有継続中の物件のみであり、期中に売却された物件は含まれない。したがって各年の数値は「その年に実行された取得の総額」ではなく「その年に取得され、現在まで保有されている資産の額」である。第二に、ジャパン・ホテル・リート投資法人と森トラストリート投資法人のポートフォリオ一覧は取得年月ではなく建築時期を開示しているため、この年次分解からは除外している。第三に、霞ヶ関ホテルリート投資法人は2026年上場のため取得時期が上場時点に集約され、時系列分析には適さない。

グラフが示すのは、ホテルへの資金配分がいかに不連続かということである。ピークの2016年は1,425億円・25物件。対して底の2022年はわずか49億円・3物件で、その差は29.0倍に達する。3年単位でまとめても、2020〜2022年の3年間合計が547億円だったのに対し、2023〜2025年の3年間は2,526億円と4.6倍に膨らんだ。年平均で均せば年725億円だが、この平均値を前提に事業計画を組むことは実務上ほとんど意味をなさない。

この振れの大きさは、ホテルREITの取得原資が公募増資に強く依存していることの裏返しでもある。投資口価格が分配金利回りに対して有利な水準にあれば増資して取得できるが、そうでなければ取得は止まる。2020〜2022年の停滞は宿泊需要そのものの落ち込みだけでなく、資本市場の窓が閉じていたことの結果でもあった。逆に2023年以降の急回復は、需要の戻りと投資口価格の回復が同時に起きたことで説明できる。ホテルへの配分は、宿泊需要ではなく資本市場のコンディションによって決まる度合いが大きい——これが実取得データから読み取れる第一の含意である。増資以外の調達手段まで含めた資本コストの比較は、金利1%時代のホテル資金調達で整理している。

法人別に分解すると、配分の担い手が固定的ではないことも分かる。インヴィンシブル投資法人は13年間のうち10年で取得を実行し、通算6,031億円・19,261室と全体の64.0%を占める最大の出し手である。星野リゾート・リート投資法人は12年で取得を実行しており、通算2,188億円・7,990室。件数ベースでは毎年のように動いているが、1件あたりの規模が小さいため金額シェアは23.2%にとどまる。いちごホテルリート投資法人は9年・719億円、日本ホテル＆レジデンシャル投資法人は4年・481億円で、いずれも特定の年に集中的に取得を実行するパターンを取っている。

1室あたり取得単価は13.7百万円から43.8百万円へ — 配分は「量」から「質」へ

配分額の推移だけでは、資金がどんな資産に向かったのかは分からない。そこで取得価格を客室数で割った1室あたり取得単価を年次で追うと、配分の性格が変化してきたことが読み取れる。

2014年の13.7百万円/室は、宿泊特化型を中心に「室数を安く大量に押さえる」局面だったことを示す。この年は37物件・4,157室を569億円で取得しており、1件あたりの平均規模は小さい。対して2024年は14物件・2,514室で1,102億円、1室あたり43.8百万円と3.2倍の水準になった。2013年の65.4百万円/室は小規模ラグジュアリー11物件（657室）による特異値であり、2021年の40.6百万円/室も4物件・535室と母数が小さい点は割り引いて読む必要がある。それでも、2014-2015年の13〜18百万円台と、2023-2024年の39〜44百万円台のあいだには明確な段差がある。

そして2026年3月の1,260億円・712室という案件は、1室あたり約177百万円。グラフに破線で示した13年通算の平均28.0百万円/室に対して6.3倍の水準であり、いま配分の先端がどこにあるかを端的に表している。ホテルへの資金配分は「客室数を積む」段階から「立地と規模を買う」段階へ移行した——これが第二の含意である。建設費の高騰により新規供給での参入が難しくなっていることも、既存の大型優良資産への配分集中を後押ししている。

取得コホート別に見る現在の単価水準 — 取得単価の差ほどADRの差は開いていない

取得単価が上がったのなら、その資産はいま実際にどの程度の客室単価を稼いでいるのか。ここで当社が保有するOTA公開価格ベースの推定成約ADRを重ね合わせる。対象は前節の219物件のうち、直近の推定成約ADRを算出できた205物件。各物件の2026年1〜6月の推定成約ADRを平均し、取得年でコホート分けして中央値を比較した。

2013-2016年コホートと2023-2025年コホートを比べると、1室あたり取得単価は13.1百万円から28.0百万円へ2.1倍に上がっている。一方で現在の推定成約ADRの中央値は¥9,400から¥12,900へ1.4倍にとどまる。取得価格の差ほどには、客室単価の差は開いていない。

この差をどう読むかは、投資家の立場によって分かれる。取得価格には土地・建物一体の対価が含まれ、都心部の大型フルサービス施設ほど宴会・飲食・物販といった客室外収益や、そもそもの土地価値が価格を押し上げる。したがって「1室単価が2倍でADRが1.4倍だから割高」という単純な結論は成り立たない。むしろ読むべきは、近年の配分が客室単価そのものより、立地の希少性と再開発余地に対して払われているという構造だろう。運営改善によるADR引き上げ余地が残されているとすれば、それはそのままアップサイドとして評価できる。

物件単位の散布図で見ると、大半の物件が1室あたり50百万円以下・推定成約ADR¥20,000以下のゾーンに密集していることが分かる。取得単価100百万円/室を超える領域には限られた物件しか存在せず、そこにこそ2026年の大型案件が着地した。つまり配分の先端は、既存の上場ポートフォリオが薄い価格帯に向かっている。

保有219物件の地理分布 — 配分は三大都市圏とリゾートに二極化

資金配分の地理的な着地点も確認しておく。下図は前節までに用いた219物件の所在地をプロットしたもので、円の大きさは取得価格、色は投資法人を示している。

分布が示すのは、宿泊特化型を軸とする法人が首都圏・関西・札幌・福岡といった都市部に面的に展開する一方、リゾート・旅館主体の法人は温泉地や観光地に点在するという二層構造である。都市部の稠密さは、ビジネス需要とインバウンド需要の両方を取れる立地に資金が集中してきたことを反映している。一方、地方リゾートへの配分は件数こそ多いが1件あたりの規模が小さく、金額ベースでは都市部が圧倒的である。アロケーションの地理は「都市部で金額、地方で件数」という非対称を持つ。

配分は加速、足元の運営指標は一服 — 2026年6月の月次実績

最後に、配分が向かった先の原資産がいま実際にどう動いているかを、各投資法人が公表した2026年6月の月次運営実績で確認する。以下はいずれも各投資法人が自ら公表した数値をそのまま引用したもので、当社による再集計は行っていない。開示範囲が法人ごとに異なるため、範囲を併記している。

2026年6月時点では、4法人のうち3法人がRevPAR前年同月比マイナスとなっている。ただしこれは配分判断の前提が崩れたことを意味しない。2025年6月は大阪・関西万博の開催期間中にあたり、関西圏を中心に前年の比較対象が高い。ここで注意したいのは、上表のいちごホテルリート投資法人の数値が改装休館2ホテルを除いた24ホテル合計である点で、-9.6%という下落は休館要因を除いてなお生じている。休館を含む26ホテル全体では-18.8%まで下がり、その差の約9ポイントが休館そのものの影響にあたる。改装に伴う一時休館は期間中の稼働率とRevPARを押し下げる一方で、改装後の単価引き上げを狙った投資行動そのものであり、月次の下落幅を読むときは休館分を含む系列と除いた系列のどちらを見ているかを必ず確認する必要がある。

むしろ実務的な含意はこうだ。資金配分の意思決定は3〜5年先のNOIを見て行われるのに対し、月次運営指標は前年の特殊要因に強く左右される。2026年前半の月次が示すのは方向性の反転ではなく、万博という一過性の需要が剥落した後の巡航水準への回帰である。ここから先、ADRを押し上げられるかどうかは、取得した資産に対してどれだけの改装・リポジショニング投資を追加できるかにかかっている。前節で見た「取得単価の伸びに対してADRの伸びが緩やか」という構図は、裏返せばその伸びしろが残されているということでもある。

配分額を3シナリオと2軸感度で置く — 中位842億円、上下で7.8倍の開き

ここまでは観測された実績である。実務上必要になるのは「この先どのレンジで振れるか」の見積もりなので、本節では前節までの実取得データだけを使って、上場4法人の年間取得額を3シナリオに置き直す。前提はいずれも過去13年の実績値そのもので、外部予測は用いていない。

楽観と悲観の開きは7.8倍である。年平均724.5億円という数字は存在するが、実際にその±20%の範囲（580〜869億円）に着地した年は13年間で3年（2018年・2023年・2025年）しかない。事業計画上は平均値ではなく、このレンジの両端を置いたうえで、どちらに振れても成立する設計にしておくほうが実務的である。

J-REIT全体の取得額 × ホテル配分比率の2軸感度

より上位のレイヤーでは、J-REIT市場全体がいくら取得するか（分母）と、そのうち何%がホテルに配られるか（配分比率）の2つが効く。両者の組み合わせでホテル取得額がどう動くかを置いたのが下表で、単純な積であり推定モデルは含まない。

基準点である2024年の3,510億円に対し、分母が1.0兆円まで縮み配分比率が18%に戻れば1,800億円と約半分になり、逆に1.9兆円・32%であれば6,080億円と1.7倍を超える。ホテル配分の絶対額は、配分比率よりも分母である市場全体の取得額に強く感応する。配分比率だけを追っていると、比率が横ばいでも絶対額が半減する局面を見落とすことになる。

アロケーション視点での投資判断サマリー

アロケーション軸で整理すると、日本のホテル投資はいま「配分比率は高止まり、配分の集中度は上昇、配分単価は上方シフト」という三点で特徴づけられる。海外資金が入口を担い、国内REITが出口を担う循環が機能している間は、この構図は続きやすい。逆に言えば、海外投資家のシェアが再び20%台前半へ戻る局面では、大型案件の出し手が細り、配分額の年次の振れは今後も29倍規模で発生しうる。出口を検討するオーナーにとっては、需要のピークではなく資本市場の窓が開いているタイミングを起点に逆算することが、実務上もっとも効きやすい。